現(xiàn)在是白酒板塊最為高光的時(shí)刻，但是也是風(fēng)險(xiǎn)高度聚集的時(shí)刻，現(xiàn)在長(zhǎng)期持有白酒，我個(gè)人認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)巨大。 現(xiàn)在整個(gè)釀酒板塊近60倍市盈率，白酒個(gè)股市盈率最低的是洋河股份，31.88倍，非常吉利的數(shù)字，最高的是皇臺(tái)酒業(yè)637倍，龍頭中的龍頭貴州茅臺(tái)是64倍，不管從哪個(gè)角度看，估值都是已經(jīng)泡沫化。 白酒目前處于強(qiáng)勢(shì)，不是有多大投資價(jià)值，而是機(jī)構(gòu)抱團(tuán)下，新的機(jī)構(gòu)資金不斷進(jìn)場(chǎng)，需要獲利退出，因此只能不斷拉升股價(jià)，希望拉出一個(gè)出貨空間，并找到新的接盤俠。 有機(jī)構(gòu)人士測(cè)算，白酒股上漲不是得益于業(yè)績(jī)暴增，而是估值不斷上漲，2019年1月至2021年1月，時(shí)間為2年，EPS漲幅38%意味著年均盈利增速為不到18%。與此同時(shí)，股價(jià)年均漲幅達(dá)100%，股價(jià)漲幅遠(yuǎn)超盈利漲幅。 以龍頭個(gè)股貴州茅臺(tái)為例，2012-2018年，貴州茅臺(tái)PE區(qū)間為10-40倍，目前PE為60倍，已經(jīng)超過(guò) 歷史 均值上限的50%，這難道不是泡沫化顯現(xiàn)嗎。 白酒泡沫化，以后要想依靠業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)化解高估值風(fēng)險(xiǎn)，有點(diǎn)困難，尤其是二三線白酒，競(jìng)爭(zhēng)太激烈，不排除21年部分白酒公司業(yè)績(jī)下滑，進(jìn)一步推升估值水平。 經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)發(fā)文稱：長(zhǎng)期、過(guò)度抱團(tuán)爆炒龍頭股，等于“偷懶賺快錢”，與證券投資基金的信義精神相違背。確實(shí)，現(xiàn)在機(jī)構(gòu)抱團(tuán)未必就是為基民利益考慮，而是為基金公司和個(gè)人利益考慮。 現(xiàn)在機(jī)構(gòu)有錢就是任性，就可以買進(jìn)推升股價(jià)，因此誰(shuí)也不能阻擋白酒股股價(jià)短線繼續(xù)上漲，可是風(fēng)險(xiǎn)是非常大的，這是個(gè)人觀點(diǎn)，不構(gòu)成投資建議。

今年的A股市場(chǎng)專治各種不服。從1200元的貴州茅臺(tái)，到99倍市盈率的恒瑞醫(yī)藥，再到3000億市值的醬油股。什么樣的白馬股都可能會(huì)辜負(fù)你，只有消費(fèi)行業(yè)的核心資產(chǎn)才是穩(wěn)穩(wěn)的幸福。不過(guò)從傳統(tǒng)意義上的估值情況來(lái)看，大消費(fèi)板塊無(wú)論市盈率（PE）還是市凈率（PB），都已經(jīng)不便宜了：① 食品飲料行業(yè)的PE為32.17倍，達(dá)到歷史百分位68%，PB為6.5倍，達(dá)到歷史百分位的81%；② 細(xì)分白酒板塊市盈率更是高達(dá)32.17倍，遠(yuǎn)高于歷史均值水平。消費(fèi)股的估值，過(guò)高了嗎？國(guó)泰君安零售團(tuán)隊(duì)最新發(fā)布《堅(jiān)守消費(fèi)龍頭，分享中國(guó)成長(zhǎng)》，詳細(xì)地分析了消費(fèi)股估值邏輯正在發(fā)生的轉(zhuǎn)變。本文共2303字，預(yù)計(jì)閱讀時(shí)間10分鐘，拉至本文底部可閱讀本文核心觀點(diǎn)。還記得美國(guó)“漂亮50”嗎？探討消費(fèi)白馬股估值是否過(guò)高的問(wèn)題之前，我們不妨先回顧下美國(guó)20世紀(jì)70年代初的“漂亮50”行情。所謂“漂亮50”，指的是美國(guó)20世紀(jì)60年代末至70年代初，在紐約證券交易所備受追捧的50只大盤股，它們當(dāng)中有很多我們至今仍然耳熟能詳?shù)南M(fèi)品牌，比如麥當(dāng)勞、可口可樂(lè)等等?！捌?0”一個(gè)最主要的特點(diǎn)就是高盈利、高PE同時(shí)存在，直譯為“很貴的好股票”。自1971年開始，“漂亮50”股價(jià)和估值水平迅速抬升，1972年底估值中位數(shù)超過(guò)40倍，最高的寶麗來(lái)公司估值甚至超過(guò)了90倍，而同期標(biāo)普500估值中位數(shù)僅為12倍。但另一方面，“漂亮50”的投資回報(bào)率也十分驚人。1970年6月至1972年底，“漂亮50”指數(shù)累計(jì)上漲89%，相較標(biāo)普500獲得35%超額收益。反觀中國(guó)，目前消費(fèi)板塊最大的爭(zhēng)議點(diǎn)無(wú)疑是“估值是否過(guò)高”。我們認(rèn)為，當(dāng)消費(fèi)行業(yè)發(fā)展到一定階段時(shí)，對(duì)其龍頭不應(yīng)該簡(jiǎn)單地按照市盈率（PE）判斷估值水平高低。02 消費(fèi)股估值模型正在發(fā)生變化從技術(shù)層面來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為消費(fèi)行業(yè)的估值體系正在從PE模型向DDM模型轉(zhuǎn)變。而這背后，是資本市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)行業(yè)的理解在進(jìn)化。我們以耳熟能詳?shù)娜赋补緸槔?，分析其發(fā)展周期中的估值模型切換。作為全球化食品巨頭，雀巢公司1989-2000年處于快速發(fā)展期，這一階段PE估值穩(wěn)定提升；2000-2008年，PE估值與營(yíng)收增速同步波動(dòng)；2009年至今，雀巢通過(guò)并購(gòu)整合，業(yè)務(wù)板塊與產(chǎn)品品牌不斷壯大和完善，實(shí)現(xiàn)了高度穩(wěn)健的內(nèi)生增長(zhǎng)，估值溢價(jià)越來(lái)越明顯。在2017年，雀巢的PE達(dá)到歷史最高水平35倍，為投資者帶來(lái)豐厚的回報(bào)。從這個(gè)案例我們可以看出，一旦消費(fèi)品企業(yè)建立起穩(wěn)固的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、持續(xù)的盈利能力，估值不會(huì)下降，反而會(huì)屢創(chuàng)新高?？v觀整個(gè)海外市場(chǎng)，消費(fèi)龍頭進(jìn)入成熟期后，營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速可能趨緩，但估值水平并不會(huì)下降。消費(fèi)龍頭一旦建立起足夠深的“護(hù)城河”，穩(wěn)健增長(zhǎng)、市占率提升、盈利改善、持續(xù)分紅等就足以支撐其估值水平。03 機(jī)構(gòu)抱團(tuán)消費(fèi)龍頭達(dá)到歷史高位在目前的中國(guó)二級(jí)市場(chǎng)，盡管大消費(fèi)行業(yè)估值已然不便宜，但眾多機(jī)構(gòu)資金依然保持較高的配置熱情。從國(guó)內(nèi)資金配置的角度而言，消費(fèi)白馬的配置熱情達(dá)到空前水平。從海外資金配置的角度而言，MSCI第三次提升A股納入比例，北上資金加速流入，大消費(fèi)行業(yè)占據(jù)配置榜首。縱觀市場(chǎng)，我們不難發(fā)現(xiàn)，消費(fèi)股尤其受到大資金的重點(diǎn)青睞。分析其背后原因，我們認(rèn)為有兩點(diǎn)：1、業(yè)務(wù)模式清晰，財(cái)務(wù)內(nèi)容簡(jiǎn)單 2、經(jīng)濟(jì)下行期更具避險(xiǎn)屬性消費(fèi)股抱團(tuán)行情何時(shí)會(huì)結(jié)束？仍舊以美國(guó)“漂亮50”為例，“漂亮50”行情走向終結(jié)主要有三方面原因：1）美國(guó)大幅的財(cái)政赤字和信貸擴(kuò)張積聚高通脹泡沫，糧食危機(jī)觸發(fā)CPI上行，美聯(lián)儲(chǔ)不得不加速收緊貨幣政策；2）1973年石油危機(jī)爆發(fā)，導(dǎo)致通脹進(jìn)一步惡化，原材料成本上升侵蝕企業(yè)盈利，企業(yè)毛利率和盈利增速雙雙下行，股市由牛轉(zhuǎn)熊；3）自1973年起，“漂亮 50”的盈利增速和ROE開始回落，盈利穩(wěn)定性受到市場(chǎng)質(zhì)疑。我們認(rèn)為，A股機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)取暖”的現(xiàn)象只可能在兩種情況下被打破：1）消費(fèi)龍頭業(yè)績(jī)持續(xù)低于預(yù)期，但目前而言，貴州茅臺(tái)、五糧液、格力電器、美的集團(tuán)等白馬股營(yíng)收和凈利潤(rùn)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)；2）像美國(guó)“漂亮50”那樣，A股遭遇大的外部變動(dòng)，例如中美摩擦全面升級(jí)或全球經(jīng)濟(jì)斷崖式衰退，但目前來(lái)看概率很小。兩種情況在目前來(lái)看可能性都很小。后續(xù)如何配置？后續(xù)配置上，我們建議從兩條主線主線挖掘投資機(jī)會(huì)。1）供給看效率：經(jīng)營(yíng)效率高、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯的龍頭企業(yè)，將會(huì)持續(xù)通過(guò)擠壓中小企業(yè)的市場(chǎng)份額來(lái)獲得成長(zhǎng)，值得重點(diǎn)關(guān)注。2）需求看紅利：三四線市場(chǎng)仍存在巨大的消費(fèi)需求紅利，看好所處賽道成長(zhǎng)性強(qiáng)、行業(yè)邏輯和收入端均有支撐的企業(yè)，尤其是戰(zhàn)略重心向低線級(jí)市場(chǎng)擴(kuò)張、能夠通過(guò)自身管理及成本優(yōu)勢(shì)提升市場(chǎng)份額的龍頭公司。本文觀點(diǎn)總結(jié)：1從傳統(tǒng)意義上來(lái)說(shuō)，大消費(fèi)板塊現(xiàn)在已經(jīng)不便宜了。2 但消費(fèi)行業(yè)發(fā)展到一定階段，其龍頭股不應(yīng)簡(jiǎn)單按照市盈率（PE）判斷估值水平高低。3消費(fèi)行業(yè)的估值體系正在從PE模型向DDM模型轉(zhuǎn)變。消費(fèi)龍頭一旦建立起足夠深的“護(hù)城河”，穩(wěn)健增長(zhǎng)、市占率提升、盈利改善、持續(xù)分紅等就足以支撐其估值水平。4 國(guó)內(nèi)資金和海外資金在大消費(fèi)行業(yè)保持了較高的配置熱情。消費(fèi)股受到大資金青睞的原因是其業(yè)務(wù)模式清晰，財(cái)務(wù)內(nèi)容簡(jiǎn)單，且在經(jīng)濟(jì)下行期更具避險(xiǎn)屬性。5 消費(fèi)股抱團(tuán)行情在短期內(nèi)不容易被打破。后續(xù)配置上，從供給看，關(guān)注龍頭企業(yè)；從需求看，關(guān)注成長(zhǎng)性強(qiáng)、行業(yè)邏輯和收入端均有支撐的企業(yè)。

答案是，市盈率通常被用來(lái)衡量一只股票的投資價(jià)值，它是當(dāng)前股票市場(chǎng)價(jià)格與每股收益的比值。平時(shí)購(gòu)物的時(shí)候會(huì)對(duì)商品做個(gè)大概的估計(jì)。如果覺得價(jià)格很劃算，很實(shí)用，就買。那么股市也是一樣，但是除了衡量一只股票的性價(jià)比，還要考慮它的回報(bào)：我應(yīng)該投資多少？投資的錢要多久才能賺回來(lái)？?jī)烧呦喑?，衡量股票價(jià)值的一個(gè)重要指標(biāo)就是——市盈率。什么是市盈率？例如，市盈率通常被用來(lái)衡量一只股票的投資價(jià)值，它是當(dāng)前股票市場(chǎng)價(jià)格與每股收益的比值。:小啊打算買一個(gè)小店，假設(shè)預(yù)算20萬(wàn)，這個(gè)小店每年能帶來(lái)5萬(wàn)的利潤(rùn)。如果A買了，需要4年才能收回成本，也就是說(shuō)這個(gè)小店的市盈率是4倍。那么在股市中，分子——的股價(jià)就是你要付出的成本，分母——的每股收益就是每股能給你帶來(lái)多少利潤(rùn)。比如茅臺(tái)現(xiàn)在的股價(jià)是595.6元，基本每股收益是19.69元，那么它的市盈率就是30.25倍。也就是說(shuō)，不考慮其他因素，理論上你需要30.25年才能收回股價(jià)成本。因此，一般而言，市盈率較低，收回成本的期限越短，股票的投資價(jià)值則更高。市盈率意味著什么？市盈率在股市中如此重要的原因也是合理的，尤其是我們需要知道的這兩點(diǎn)：1.市盈率是衡量上市公司投資價(jià)值的基準(zhǔn)。我們通常交易上市公司發(fā)行的流通股。用市盈率來(lái)評(píng)價(jià)上市公司也很簡(jiǎn)單：股價(jià)*總股本就是它的總市值，除以上市公司的利潤(rùn)就得到這個(gè)公司的市盈率。根據(jù)上面的例子，如果你家里有礦，買了貴州茅臺(tái)，依靠其目前的盈利水平，收回成本大概需要30.25年。2.市盈率是估值的重要參考。繼續(xù)上面的例子：假設(shè)小店的生意蒸蒸日上，預(yù)計(jì)明年能帶來(lái)6萬(wàn)的利潤(rùn)。這個(gè)時(shí)候小賣部的估值也會(huì)上升。根據(jù)市盈率公式，如果一個(gè)小店的市盈率是4倍*利潤(rùn)是6萬(wàn)，你得到的估值是24萬(wàn)，說(shuō)明你的預(yù)算不夠！同樣，我們可以根據(jù)上市公司的定期財(cái)務(wù)報(bào)告或機(jī)構(gòu)研究報(bào)告，獲取上市公司公開披露或預(yù)測(cè)的利潤(rùn)，然后乘以當(dāng)前的市盈率，就可以大致估計(jì)出上市公司的市值。比如茅臺(tái)2018年第三季度凈利潤(rùn)為247.34億元，以30.25倍的市盈率計(jì)算市值約為7482億元，與當(dāng)前市值基本吻合。如果估計(jì)結(jié)果大于當(dāng)前市值，說(shuō)明被低估，否則被高估。為什么一些市盈率較高的股票更受青睞？有些讀者會(huì)問(wèn)：你剛才不是說(shuō)市盈率越低，投資價(jià)值越大嗎？但是為什么會(huì)有那么多散戶買一些市盈率那么高的熱門板塊呢？這不是自相矛盾嗎？不是。都說(shuō)炒股是投機(jī)預(yù)期，股價(jià)是市場(chǎng)對(duì)其價(jià)值預(yù)期的體現(xiàn)。一家上市公司越是受到市場(chǎng)的青睞，越是有人愿意為其付出更高的價(jià)格，那么在盈利水平穩(wěn)定的情況下，自然市盈率就會(huì)上去。比如你在找工作的時(shí)候，如果你的職位很吃香或者經(jīng)濟(jì)環(huán)境比較景氣，那么你的期望工資會(huì)比較高，公司也認(rèn)為你能帶來(lái)更多的利潤(rùn)，所以會(huì)高薪聘請(qǐng)你。如果你把你的預(yù)期工資和股票價(jià)格以及你的盈利能力進(jìn)行比較，那么你的“市盈率”就會(huì)變高。但如果上市公司利潤(rùn)惡化(利潤(rùn)下降)，但股價(jià)依然居高不下，那么就存在估值泡沫。就好像你的能力越來(lái)越差，公司還在高薪扶持你。這樣的話，肯定對(duì)公司不利，公司會(huì)選擇辭退你。同樣，那些利潤(rùn)已經(jīng)惡化的股票也會(huì)被投資者“炒”到——。因此，當(dāng)投資者賣出被高估的股票時(shí)，股價(jià)會(huì)迅速下跌，回到合理的水平。對(duì)于仍然持有的人來(lái)說(shuō)，這將是一個(gè)巨大的損失。市盈率真的越低越好嗎？在很多傳統(tǒng)行業(yè)，他們的預(yù)期收益非常穩(wěn)定，所以市盈率普遍較低；而一些潛在的新興行業(yè)，雖然利潤(rùn)很小，但前景光明，市盈率相對(duì)較高。所以理論上市盈率越低越好。但是，上市公司的利潤(rùn)會(huì)受到很多因素的影響，不同行業(yè)、不同經(jīng)濟(jì)周期對(duì)上市公司的影響也是非常復(fù)雜的，不能簡(jiǎn)單地以市盈率作為唯一的估值標(biāo)準(zhǔn)。如何通過(guò)市盈率來(lái)挑選股票？目前選股常用的市盈率有三種：靜態(tài)市盈率、動(dòng)態(tài)市盈率和滾動(dòng)市盈率。靜態(tài)市盈率（總市值/上一年度凈利潤(rùn)）我們以一個(gè)小店為例。假設(shè)2017年小店盈利5萬(wàn)，按照20萬(wàn)的估值，小店目前的靜態(tài)市盈率是4倍。仔細(xì)你會(huì)發(fā)現(xiàn)靜態(tài)市盈率估值有一個(gè)明顯的弊端，就是估值太滯后。眾所周知，上市公司的年報(bào)往往在次年的3月和4月披露。如果公司未來(lái)一年盈利惡化，你還用去年的好數(shù)據(jù)估值，顯然會(huì)有問(wèn)題。這就好比用夏季的營(yíng)業(yè)額來(lái)估算一家冷飲店冬季的利潤(rùn)。動(dòng)態(tài)市盈率（總市值/當(dāng)年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)）為了避免數(shù)據(jù)滯后的缺點(diǎn)，人們發(fā)明了動(dòng)態(tài)市盈率。假設(shè)2018年上半年小店盈利3萬(wàn)，業(yè)務(wù)蒸蒸日上，全年預(yù)計(jì)盈利6萬(wàn)。所以它的動(dòng)態(tài)市盈率是3.33倍(20萬(wàn)/6萬(wàn))。沒想到，中美貿(mào)易戰(zhàn)打響，下半年利潤(rùn)繼續(xù)惡化，利潤(rùn)只有一萬(wàn)。所以動(dòng)態(tài)市盈率還有一個(gè)致命的缺點(diǎn)，就是沒人能預(yù)知未來(lái)。根據(jù)這個(gè)估值，很明顯今年該店被高估了。滾態(tài)市盈率（總市值/最近4個(gè)季度凈利潤(rùn)）滾動(dòng)市盈率摒棄了前兩者的缺點(diǎn)。它以上一年(四個(gè)季度)的利潤(rùn)作為估值依據(jù)，即利用2017年第三、四季度和今年第一、二季度的小門店利潤(rùn)數(shù)據(jù)進(jìn)行估算。優(yōu)點(diǎn)是可以消除貿(mào)易戰(zhàn)等客觀因素，對(duì)小店進(jìn)行合理估值，結(jié)果更準(zhǔn)確。當(dāng)然，這并不是說(shuō)前兩個(gè)不好。不同的公司適合不同的市盈率：比如運(yùn)輸設(shè)備、市政油氣動(dòng)力等壟斷的傳統(tǒng)行業(yè)，利潤(rùn)非常穩(wěn)定，可以用靜態(tài)市盈率來(lái)估值；對(duì)于房地產(chǎn)、VR等周期性較強(qiáng)，或者前景不確定的公司，滾動(dòng)市盈率更可靠。另外，我們?cè)谟檬杏蔬x股的時(shí)候，還需要考慮不同的行業(yè)周期，不同的股票。比如一些夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)(如紡織業(yè))往往利潤(rùn)預(yù)期較差，所以市盈率會(huì)較低，但這并不意味著它具有投資價(jià)值；或者比如很多只能講故事的熱門VR股票被賦予了很高的市盈率，這也是應(yīng)該避免的?？傊?，高市盈率往往意味著高風(fēng)險(xiǎn)，而高風(fēng)險(xiǎn)也就意味著潛在高回報(bào)。衡量自身風(fēng)險(xiǎn)偏好，然后再去投資，才能走得更遠(yuǎn)。